Инвестирование пенсионных активов в альтернативные инструменты несет в себе не только потенциально более высокую доходность, но и соответствующие риски. Такое мнение в беседе с корреспондентом LS выразил экономист, создатель сетевого издания EconomyKZ.org Руслан Султанов.
Ранее зампредседателя Нацбанка Бинур Жаленов сообщил в сенате, что Нацбанк увеличивает долю альтернативных инструментов в валютном портфеле ЕНПФ до 10% за счет сокращения доли ГЦБ США с 30% до 15%.
Оценивая обновленные планы по инвестированию пенсионных денег казахстанцев, Р. Султанов напомнил, что речь идет о пенсионных деньгах, а значит, о длинных обязательствах, где цена ошибки существенно выше, чем потенциальный выигрыш.
«Пенсионный портфель – не место для экспериментов»
«С одной стороны, альтернативные активы действительно могут давать премию за риск и горизонт. С другой, они же приносят в портфель то, чего в классических инструментах меньше – низкую прозрачность, сложную оценку и ограниченную ликвидность. И если это не контролировать, диверсификация быстро превращается в иллюзию контроля», – пояснил Р. Султанов.
Говоря о более сложной стратегии, он подчеркнул, что хедж-фонды и агрессивные альтернативы часто продаются через обещание «альфы», но на практике приносят высокие комиссии и труднопрогнозируемый результат. Для пенсионной системы это скорее зона повышенного внимания, а не приоритетного роста.
«Надо исходить из того, что пенсионный портфель – это не место для экспериментов, а система, где ключевое – предсказуемость, управляемость и дисциплина отбора. Поэтому вопрос не в том, нужны ли альтернативные инструменты, а в том, в каком объеме, с какими ограничениями и под каким контролем они используются», – добавил экономист.
По расчетам Нацбанка, основанным на долгосрочных рыночных ожиданиях J.P. Morgan, включение альтернативных инструментов приведет к увеличению ожидаемой доходности валютного портфеля на 51 базисный пункт – с 5,72% до 6,23%. Спикер отмечает, что 51 базисный пункт – это не «прибавка сама по себе», а результат набора предположений и сценариев. В этом плане важна устойчивость логики, которая к ней приводит, и учитывание соответствующих факторов.
«Модели, которые использует J.P. Morgan, действительно считаются отраслевым ориентиром для долгосрочных ожиданий. Но это именно ожидания, а не гарантия. Они чувствительны ко входным параметрам – от премии за риск до допущений по ликвидности и комиссиям. Небольшое изменение этих параметров может легко съесть те самые 51 б.п.», – говорит собеседник LS.
«Ключевой приоритет – не максимизация доходности, а ее устойчивость»
Кроме того, продолжил Р. Султанов, нужно помнить о природе самих альтернатив.
«Если говорить простыми словами, доходность там выше не потому, что рынок недооценил, а потому что инвестор берет на себя дополнительные ограничения: низкую ликвидность, сложность выхода, зависимость от качества управления. В модели это выглядит как аккуратный прирост доходности. В реальной жизни это часто проявляется через задержки, переоценки и комиссии», – продолжил он.
Также важен масштаб эффекта. 51 б.п. звучит значимо, но в институциональной логике это умеренная прибавка, пояснил эксперт. Она может быть полностью нивелирована, если фактические комиссии окажутся выше ожиданий или корреляции в стрессе поведут себя иначе, чем в модели.
«То есть речь идет не о скачке доходности, а о тонкой настройке портфеля. В целом такие расчеты имеют смысл как ориентир, а не как обещание. Тем более, что J.P. Morgan ежегодно выпускает свои долгосрочные предположения по рынку капитала, которые используются как инструмент долгосрочного портфельного анализа на горизонте 10-15 лет и строятся на системной модели ожидаемых доходностей по различным классам активов», – констатирует Р. Султанов.
Он добавил, что если портфель действительно будет собран с учетом ликвидности, комиссий и качества управления, этот прирост может реализоваться. Если нет – он останется на уровне модели.
В целом, говорит экономист, для ЕНПФ ключевой приоритет – не максимизация доходности, а ее устойчивость. Поэтому портфель должен строиться вокруг понятных и проверяемых источников дохода, а более сложные инструменты должны занимать ограниченную, строго контролируемую долю.
Опыт других стран
При этом спикер отмечает, что уже есть положительный международный опыт по инвестированию в альтернативные инструменты. Но он связан со зрелостью системы, которая умеет с ними работать. Например, крупные пенсионные фонды в Канаде, Австралии, Нидерландах давно используют альтернативные активы как нормальную часть портфеля.
«Но здесь нужно разделять причину и следствие. Их доходность формируется не потому, что они нашли правильный класс активов, а потому что у них выстроена институциональная архитектура. У них есть собственные команды, доступ к прямым сделкам, строгий риск-менеджмент и, что не менее важно, дисциплина не заходить в проекты, которые не до конца понятны», – пояснил Р. Султанов.
Таким образом, альтернативные инвестиции могут улучшать долгосрочный профиль доходности, но только при условии сильного надзора, прозрачности и способности управлять неликвидностью. Без этого они становятся источником не дохода, а ошибок.
«Даже у сильных фондов были периоды, когда альтернативы переоценивались, ликвидность исчезала, а корректировки происходили с лагом. Просто в зрелых системах это не становится системной проблемой, потому что риски изначально ограничены. Так что сам по себе международный опыт скорее подтверждает одну простую вещь: альтернативные инструменты работают там, где есть институциональная дисциплина. Поэтому важно оценить собственные возможности по отбору, контролю и управлению такими активами. Иначе даже самый успешный чужой опыт легко превращается в локальный эксперимент с непредсказуемым результатом», – отмечает собеседник LS.
10% – это много или мало?
Ранее в Нацбанке озвучили, что намерены направить в альтернативные инструменты 10% от валютного портфеля ЕНПФ. Оценивая потенциальное увеличение этого порога, эксперт отмечает, что это, по сути, уровень допуска, который отражает текущую готовность системы работать с более сложными активами.
«Нужно разделять несколько факторов. Первый – качество пайплайна сделок. Если нет достаточного количества действительно качественных проектов, увеличение лимита приведет не к росту доходности, а к снижению качества портфеля. Второй – управленческая емкость. Система должна уметь не только инвестировать, но и сопровождать эти активы на протяжении многих лет. Третий – ликвидность. Чем выше доля альтернатив, тем меньше гибкость портфеля в стрессовых сценариях», – считает эксперт.
Он добавил, что те же фонды в Канаде или Австралии пришли к высоким долям альтернатив через десятилетия накопления экспертизы и собственной инвестиционной инфраструктуры.
«Иными словами, увеличивать долю можно только по мере накопления успешного опыта и при наличии доказательств, что это действительно улучшает долгосрочную доходность без несоразмерного роста риска. Для пенсионных денег более правильный подход – идти постепенно и консервативно, чем сразу агрессивно расширять лимит», – пояснил Р. Султанов.
В целом, по мнению собеседника LS, сама идея добавления альтернатив оправдана, но только как часть сбалансированной конструкции, а не в виде попытки поднять доходность любой ценой. Спикер отмечает, что в нормальной архитектуре это обычно инфраструктура с понятным денежным потоком, качественная коммерческая недвижимость, отдельные сегменты private equity с жесткими требованиями к управлению. То есть те сегменты, где можно хотя бы объяснить, за счет чего формируется доход.
«Если вопрос стоит о том, где сегодня можно получить достойную доходность при контролируемом риске, то в текущих условиях часть традиционных инструментов выглядит не хуже, а в ряде случаев и лучше. Те же гособлигации показывают двузначную доходность без необходимости принимать сложные и непрозрачные риски. Например, облигации Минфина РК: на аукционах KASE 26 марта 2026 года отдельные выпуски МЕУКАМ размещались со средневзвешенной доходностью около 15,10-15,16% годовых. Это не альтернатива в классическом смысле, но с точки зрения пенсионных денег логика здесь вполне рациональная», – заключил экономист.
Ранее стало известно, что деньги Нацфонда и ЕНПФ будут инвестировать по-новому.
Источник: lsm.kz
